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  0/ 我是最航运丹尼斯，今天如前预告文字汇总下我昨天下午直播马士基财报和问答环节的内容，本文不设赞赏或付费才能看，只为 邀请参与最航运的一起捐，为乡村孩子筹集爱心，中国社会福利基金会《授渔计划乡村助学》 一起积累福报。 最航运文章赞赏自2025年3月12日植树节开始转为公益捐助后即将 突破累积1万小小的里程碑，谢谢大家支持，广结善缘，利他共好。每个人做一点点，世界就会改变很多。 日行一善，功满三千！然后关注我，航运不迷路。

  1/ 问：我想请问一下，您提到中美贸易航线%，请问这个情况的发展的新趋势是怎样的？是否与贸易协议有关？您从客户那里听到的关于库存状况的信息又是怎样的？有没有也许会出现如“俄罗斯式”的情况，导致运价上涨？请您分享一下目前客户的反应以及短期内可能的发展状况，这对我们理解非常有帮助。

  Vincent Clerc：是的，我们确实看到了30%到40%的货量下滑。我认为洛杉矶港（执行董事） Gene Seroka 也提到了解放日（4月2日) 之后首批到港船只的货量下降了35%。所以总的来看，我们所观察到的情况基本是一致的。

  这主要是客户反应非常迅速，开始取消或暂停订单，观望局势是否会缓和。这种反应是非常迅速发生的。

  目前来看，本周确实有一个会议 (，5月9日至12日在瑞士中美经贸高层会谈）但我不认为一次会议就能达成一个贸易协议。不过，假如慢慢的出现降温或缓和的迹象，也不排除会出现一个“追补效应”（catch-up effect），也就是说局势一旦缓和，可能会看到来自中国的需求迅速反弹。

  需要意识到的是，有些商品可以从另外的地方寻找替代供应，但也有不少商品无法替代或可替代性非常有限。例如半导体、滑雪靴这类垂直供应链集中的产品，中国是最重要的来源地。太阳能电池板、电池部件也同样如此。

  第二种可能性是，局势变得长期僵持。在这段货量未恢复的时间里，我们的客户正在依赖库存撑住局面。他们不仅动用自己在美国的库存，还在加拿大、墨西哥的库存，以及美国境内经销商和其他供应商手中的货源。他们盼望尽可能拖延时间，看看最终需要面对什么样的关税制度，再来决定供应链策略。

  目前为止，我们还无法确定事情会怎样发展。如果关税取消，客户会重新下采购订单。但如果关税保留，我认为很多客户目前并没有一个明确的应对方案。我跟我们前400大客户中的大约20到30家聊过，大多数人对“如果僵持局势持续，我们该怎么去办”并没有清晰的应对计划。

  因为对某些行业而言，若无法妥善应对，影响可能会非常大，甚至有可能引发美国经济的衰退风险。

  2/ 问：这涉及到海运业务部分。关于你之前提到的Gemini双子星合作，这是你们增加运力的原因之一吗？另外，关于你们未来的运力计划，是否会继续保持大约450万TEU的名义运力？

  是的，谢谢你。实际上，运力增加是因为我们一定要绕好望角航行。当我们大约1.5年前开始这样做时，如果你记得的话，去年第一和第二季度运价猛涨的原因之一就是我们的集装箱运输网络存在漏洞，航行这些更长的航线意味着需要更加多的运力才能运输相同数量的集装箱。

  在这一年中，我们已填补了这些空缺，准备好了一个能确保咱们提供的可靠性和运力的网络。因为尽管我们不太关心市场占有率，但我们很关心的是每年能够运输1250万到1300万个标准箱，这对保持我们网络的规模非常重要。

  所以，实际上，你现在看到的是由于红海危机而进行的持续工作所带来的结果。一旦形势好转，我们恢复原来的航线，我们将逐步恢复需要的运力，依然遵循同样的理念。

  接下来，我想跟进一个问题。最近我们正真看到大量的航次取消，尤其是随着运量下降。但根据我能看到的数据，和赫伯罗特合作的Gemini双子星联盟的航次取消次数远少于其他许多公司。这是因为你们需要保持网络的准点可靠性，还是有其他原因？

  原因其实就是我们部署的前所未有的灵活性。如果你看所有联盟采取的运力调整措施，自4月初以来，大约有20%到22%的市场运力被撤出。Gemini也撤出了大约20%到21%的运力。但我们主要是通过船舶交换而不是航次取消来减少运力。如果你有一艘8000TEU的船，需求下降了40%，你可以把8000TEU的船换成6000TEU的船，这样做才能够缓解这一情况。然后，你可以把8000TEU的船部署到需求更好的航线上，那里能轻松实现更好的资产利用率。

  由于我们（枢纽）港口非常少，而且网络模块化（Hub and Spoke），因此我们也可以几乎实时地进行这样的调整，还可以灵活地反向操作，我认为这是通过Gemini建立的一个优势，在当前的形势下很有用。但我想明确的是，我们正在依据需求管理运力，我们会继续这样做，而且我们做得和其他任何联盟一样积极。

  3/ 问：我有两个问题。能否谈一下马士基的“Fulfilled by Maersk”业务？似乎在本季度依然呈现负的EBITDA。你们采取了什么措施来提高该业务在物流和服务业务中的盈利能力？

  【Freight Management 货物运输管理收入增长了8500万美元，达到5.53亿美元（增长18%），EBITA利润率从17.3%提升至21.0%。增长大多数来源于于报关服务、项目物流以及冷链物流业务的推动。

  Fulfilment Services履约服务收入下降了1.01亿美元，降至13亿美元（下降7.1%），EBITA利润率改善至-2.5%（-6.2%）。利润率的改善大多数来源于于仓储业务和重新聚焦中程物流。

  然后，能否再谈一下你们第一季度的运量表现？与去年持平。在发布的报告中，你提到市场增长大约在3.5%到5.5%之间，并且有意在2025年剩余时间里跟随市场增长。我想了解的是，为什么你们在第一季度的运量表现似乎低于一些同行，也低于你们自己的市场预期？

  好的，让我先回答关于“Fulfilled by Maersk”业务的问题。你们看到的其实就是收入的下降，正如我们所强调的那样，因为我们正在处理之前在几个季度中提到的运营问题，主要是美国的最后一英里和中程运输。因此，我们已开始退出一些合同，正如我们在过去6个月中多次提到的那样，这样做是为了确保业务中那些真正有盈利能力的部分得到恢复，同时，我们也非常注重成本，以重新建立盈利能力。

  所以，你现在开始看到一些改善。恢复这个业务需要一些时间，我们正在进行中。但在未来几个季度，你会看到进一步的改善。我认为其中一个积极因素是仓储业务，它慢慢的开始扭亏为盈，并开始成为一个良好的业务。因此，你会看到这些数字会跟着时间的推移而逐步改善。

  让我补充一下，实际上，对我们来说，要达到我们长期目标的4.1%增长，缺少的部分就是要提高这一个数字。就马士基“Managed by Maersk”而言，利润率，如果不是行业最佳，也是很具有竞争力的。而“Fulfilled by Maersk”业务我们落后于行业。因此，我们的计划是，在接下来的几个季度中，所有的改进都需要来自“Fulfilled by Maersk”业务，才能让我们恢复到6%以上。

  至于你的第二个问题——关于（海运）运量表现，我们第一步说一下，按季度来看，我不会过于看重这些数字。因为有时候，由于地理曝光、吨位部署等原因，你的运量可能和市场不一样。所以，更好的判断是看全年的数据，通常这是一个更好的指引。

  但的确，在第一季度，市场大约增长了4.5%，而我们持平。原因其实就是我们有的运力，回到之前提到的问题。因为在重新部署（3-4个月的过渡期）到Gemini网络时，不能同时做所有事情，并尽量抓住所有机会，可能会比我们在一个更独立或不同的网络中做得更好。正如你所知道的，Gemini的一个关键优势，除了我们刚才提到的运力灵活性外，其实就是它释放了运力。随着我们完成这一重新部署，现在我们将拥有更多的运力。这就是怎么回事我们大家可以在今年剩下的时间里与市场一起增长，并确保释放的船只能获得最优利用。

  4/ 问：我想问关于海运单箱成本的问题，环比上涨了4%。我猜这是由于Gemini网络逐步上线所推动的。但我们该怎么样看待第二季度的单箱成本？我猜有一些变量在影响，比如运量可能还会更低，但你们也在推进Gemini网络的部署。所以净影响会是什么？我们是不是会在第二季度就看到下降，并在第三季度进一步改善？

  Patrick Jany：很谢谢你的提问。确实，前一个问题也提到过，要实现良好的单箱成本，显然需要有良好的运量，对吧？从纯成本方面来看，成本实际上符合我们的预期，是稳定的。我们对网络成本的控制良好，这些成本预计将在今年剩余时间内保持受控状态，并略有下降。 正如Vincent提到的，随着我们利用Gemini释放出的运力，运量会上升。因此，从全年来看，每FFE的成本将会改善。 因此虽然我不会特别谈论第二季度，因为这是我们Gemini仍在向全方面实施的一个季度，但展望未来，我们将会有成本上的好处，并且单箱成本也会跟着时间推移而改善。

  5/ 问：我想问关于美国的库存问题。你们现在对库存的规模有一个大致的了解吗？基本上，你们的客户还能依靠现有库存维持多久？如果没有达成贸易协议，我们何时会开始看到大家开始恐慌，不顾一切代价地开始进口货物？

  这是个非常、非常好的问题。我真希望我能给你一个非常明确的答案，比如说是第21周你就会看到某种情况。但现实不是那样。

  事实上，关于库存并没有真正可靠的数据。接下来我们会面临的问题是：不会所有公司在同一时间耗尽所有的SKU（最小库存管理单元）。

  我认为现在的局势是：大家都在尽可能多地囤积库存。比如说，如果你是一个家居装修类零售商，你可能已为夏天进口了少数的烧烤炉。所以你有几周的库存储备。这会取决于你能卖出去多少，也会取决于你能从本地分销商那边获取多少货物——他们可能有库存，并且可能愿意以比你从中国进口便宜得多的价格卖给你。

  美国国内正在发生这种讨价还价的过程。每家公司都在重新调整供应链，针对他们最担心的SKU提前备货。因为你不想成为第一个陷入缺货问题的人。

  我无法给你一个非常确切的答案。但我能告诉你，尤其是在工业、汽车等领域，稀土与半导体的限制很快就会开始造成影响。而对于零售和某些消费品来说，可能还需要一段时间才会真正变得严重。所以我们不会马上看到美国大型零售商货架空空的照片。

  但话说回来，如果夏季前没有处理方法，各个行业都将开始受到严重冲击。因为某些商品和原材料是无法轻易替代的——无论是SKU还是数量层面。中国的产能目前在另外的地方还没有准备好，也无法立即支持美国市场。

  我能再追问一下吗？你觉得我们现在看到的情况，是不是有点像从其他几个国家提前拉货、重建库存？客户是否正尽可能地从各个地方抢货？如果90天之后情况仍不明朗，是否也会导致其他贸易航线上的运量放缓？

  是的。我最近和很多客户沟通过这些关税问题。没有哪一个企业在采取统一的策略。每家公司依据自己产品的特点，调整的能力也不一样。比如说你是进口笔记本电脑的，和进口钓鱼竿或服装的公司，挑战是完全不同的。

  一是大家都在尽可能多地从本地采购。我刚才提到，我们正真看到很多库存正在从加拿大转移到美国，因为现在补充加拿大的库存非常容易。所以你可以先耗尽加拿大的库存，再补上去。我们也看到类似的情况在墨西哥发生。

  二是大家在寻找替代采购地。比如服装、鞋类等商品，可以转向危地马拉、孟加拉、印尼等国，尽可能多地抢占产能。而对某些商品，没有中国就没有替代选择，那就只能高价购买，这最终会以通胀的形式传导到美国消费者那里——无论是成品还是原材料。

  汽车行业就很受这个影响。美国本土的汽车制造商已经发表了一些比较明确的声明，说明如果情况继续这样下去，会对每辆车的成本造成什么影响。我觉得接下来几周，这些影响会逐步显现。

  （看过我直播的粉丝了解这一个马士基电话财报及QA环节在昨天北京时间下午5点，美英贸易的宣布和QA环节我昨天也直播了延到晚上10点45分钟才开始，关于特变量第一个贸易协议的启示参考，我在最航运知识星球也作为了解读这里不赘述）

  这也许是一个开端。希望在90天到期前，我们能看到更多这类进展。如果有积极信号，90天也可能延长，以便双方有更多时间谈判。

  本周末，中国也将在瑞士举行会谈。这可能是降温过程的第一步，这样的一个过程可能会持续一段时间，但也许是个良好开端。

  所以，我们可能会看到局势向更温和的方向发展，适度缓解对经济的冲击；也可能看到政策立场进一步强硬。在我看来，这后一种情况将大幅度提升美国经济衰退的风险。因为从规模和种类来看，目前确实没有可以替代中国的选择，最终只能把成本转嫁到消费的人身上。

  6/ 问：回到您刚才提到的内容，您说有 20% 到 22% 的跨太平洋运力被撤出。第一个问题是，您能否帮我们判断这 20% 的运力恢复速度如何？我记得您提到在 Gemini 联盟中您可以相对较快地恢复。那么您的同行呢？能否给我们一点时间线？

  第二，您也提到这部分运力有很大一部分被重新部署到了其他航线。您认为这种重新部署会对未来几个月亚洲-欧洲航线的运价产生什么影响？我们正真看到最近这个航线的价格在持续下跌。您认为未来这里还有大幅度下滑的风险吗？或者有没什么让您感到更有信心的因素能够尽可能的防止这种情况？

  Vincent Clerc：谢谢你的提问。基本上，这种运力调配的机制是：你能提前大约 10 天通知空班（blank sailing），而如果你要重新启用这艘船，还可以在更短时间内完成。因此，假如突然发生了重大变化，比如明天中美之间达成了一项重大贸易协议，关税降到零，那么从下周开始，你就会看到出货量迅速反弹，而我们也有能力迅速恢复运力来应对。

  目前这批撤出的运力中，很大一部分只是处于空闲状态，等待下一次部署。当然，最终你可能会看到更多船只转向其他航线。我们之所以能够灵活调配，是因为 Gemini 联盟中的换船机制，所以我们没因此对运价产生太大影响。

  事实上，过去三个季度（自去年 7 月以来直到今年 3 月），运价是连续下滑的。但在过去 6 到 8 周内，运价是近年来最稳定的时期之一。

  这是否能持续？我没办法保证。这还取决于需求能否维持、运力如何管理。本季度市场需求同比增长大约 4% 到 4.5%，而运力则同比增长了 9%。但运价仍维持在一个合理水平，也就是说，目前整个行业在运价管理上表现出了更好的纪律性。

  如果你还记得，2023 年第四季度是很艰难的，运价当时是一路下跌到底，之后才略有回升。而这一次不同，运价并没有“跌穿底线”，而是稳定在一个可持续的水平，已经维持将近两个月。

  我不能保证今年全年都能这样，但至少从目前来看，整个行业在运价方面的行为比上一次（新冠疫情后的2023年）更加负责任了。

  7/ 问：关于您的码头业务，第一季度的增长，您是否认为北美地区增长更为显著，正如您之前提到的？Gemini 联盟是否为您的码头组合带来了额外的货量？如果比较 2M 和 Gemini，两者对码头业务的影响有何不同？大多数码头是否因为 Gemini 而获得了更多的货量？能否请您详细解释一下？

  如您在第一季度所见，随着 Gemini 的加入，我们确实进行了一些船期调换（swaps）。通常我们是在码头之间做替换，也就是说，整体上并没有带来很大的“净增”效应。真正推动利润和收入增长的重要的条件，是我们在全世界内实际看到的货量增长，这在我们 Q1 报告的到港数据中也有披露。尤其是美国地区的增幅达到 15%，是最大的增长来源。这些是真正新增的货量，明显提升了我们的收入，也带来了更多仓储收入，是 Q1 码头业务收入大幅度上升的主要推动力。

  追问：换个角度问一下，如果以相同标准比较，马士基APM码头公司是否因为 Gemini 网络而获得了比非 Gemini 更多的货量？

  Vincent Clerc：是的，APM 码头网络确实从 Gemini 获得了更多货量。原因很简单：在 2M 联盟期间，马士基和MSC各自有全面的码头组合，所以我们应该在某些区域（比如美国）“共享”货量，尤其是在存在资产重叠的地方，这样的一种情况会导致货量被稀释。而在现在的 Gemini 网络中，不再需要这种货量分摊，所以对 APMT 来说是一个净利好。

  不过我也想提醒一点：我们整个码头组合的资产利用率目前是 79%。在集装箱航运中，大家可能习惯了 90% 以上的装载率；但在码头行业，如果利用率超过 85%，就容易在运营和成本上出现严重问题。通常在 80% 到 85% 之间是最佳区间。也就是说，如果我们想再进一步提升处理量，就必须扩建现有设施，或者往我们的组合中增加新码头。

  8/ 问：您刚才描绘了一个充满不确定性的前景，存在多种可能的变量会让局势朝不同方向发展。我想问一下，在当前持续存在的不确定性下，是否会影响您对于股票回购的看法？例如是否会改变原计划在今年8月前回购10亿美元，以及在明年2月前再回购10亿美元的时间表？

  我们的股票回购计划在设计时，已经最大限度地考虑了我们在不影响市场的前提下，所能发挥的最大空间。鉴于市场上的流通股数量和相关规定（如不得干预市场行情报价等），我们的回购受到每日交易量25%的限制，而我们目前的操作正好就在这个上限附近。所以从“规模设计”的角度来看，我们的日回购量基本已达到可行的最大值。

  从更宏观的角度来说，我们的资产负债表依然非常稳健。正如我们之前强调的，我们现在有能力继续对业务来投资，因为业务是持续发展的。我们正在持续投资码头与物流业务的增长，同时也在更新我们的船队——这些都是长期、战略性的项目，我们会坚定地推进。

  与此同时，凭借我们的财务情况，也仍然有能力继续按照之前宣布的节奏和规模推进股票回购计划，而且这个规模基本上已经是我们年度允许范围的最大值了。

  9/问：您能帮我们理解一下您财务指引中“低端”和“高端”的条件吗？之前您提到，在低端假设下，是红海将在下半年重新开放的场景——但现在这个前提被取消了。所以从逻辑上看，似乎您的有机发展预期出现了一些恶化。您能帮我们说明，要维持在指引的低端，需要发生啥情况？要达到高端，又需要什么样的前提？特别是考虑到您在第二季度提到的言论，暗示全年同比运输量可能略有下降？

  好的，我来试着解释一下。首先，我们并没有说运输量“很可能”会下降，我们的说法是运输量将在-1% 到 +4%之间波动。所以根据这个分布来看，其实运输量增长为正的概率仍然是超过 50% 的，这是我要强调的第一点。

  第二点，以前我们面临的主要是供给端的风险：如果新运力大量上线，同时红海重新开放，那么短期内会有很多运力释放开来，从而对价格和舱位利用率造成压力。现在来看，这种供给端的压力小了一些，因为虽然新船还在交付，但红海的局势仍不稳定，我们几乎不太可能重新走红海（2025年）。因此，供给方面的可控性比以前更强了。

  但另一方面，关税和贸易战的不确定性变得更大了。我不知道你是否感到惊讶，但对我来说，美国对中国加征145%的关税，这并不在我们原先的基准情景或任何设想中。而且那些被暂停90天的对等关税，其水平也远高于多数人的预期。

  所以，如果这些关税问题能在90天内通过贸易协议迅速解决，并出现中美缓和，那么我们会看到需求端回升，全年运输量有可能回到接近4%的增长水平，这会带来积极影响。

  相反，如果贸易战进一步升级、暂停的关税在90天后正式实施、谈判失败或协议达成效果不佳——尤其是仍保留大量关税的情况下，那么我们可能会看到更低的市场需求。我们已看到中美贸易的负面影响，如果继续恶化，这种影响可能会扩散。

  而要达到我们指引区间的低端，就必须看到美国消费侧出现下滑。因为只要你想销售商品，就需要进口。美国进口量最终取决于美国国内的消费水平。

  我们也在关注 IMF 和其他经济机构的看法。它们都上调了美国陷入衰退的风险，这当然也会影响我们对全年可能场景的判断。

  追问：我能再追问一下吗？我刚才的意思是，第二季度您说中美航线%，而这部分量同比下降了35%。如果其他变量不变，这是否意味着二季度总量是负增长的？

  我们有95% 的货量增长接近4%，有5% 的货量下降35%。你可以据此做一个加权平均，来判断4月和5月整体市场的表现。6月我们还不知道，但就4月和5月来看，我们大家可以提供这样一个加权平均的视角。

  明白了。最后一个问题：当您谈到“缓和”和“协议”时，是否意味着那145%的关税要完全取消？还是说只减半？要达到强劲复苏，大致需要多大的关税调整幅度？

  首先我们不会对关税水平做预测，我也很高兴我们不用这样做，因为我认为没人可以预测，包括白宫在内。

  我要强调的是，这里面没有一个数学公式，比如“关税下降10%就从另一方面代表着运输量增加2%”，这样的线性关系并不存在。

  所以我无法给出明确的预测或猜测。我们唯一能说的是，如果美国走向衰退，那即便今年前五个月的市场需求表现得还不错，全年运输需求也有一定可能会出现负增长。

  但如果形势逐步回到正常状态，比如关税问题解决、汇率稳定、决策环境更明确——而不是现在这种30天、40天、50天一拖再拖的状态，那么我们会看到需求的补偿性反弹，全年运输量有望恢复到接近4%的增长水平。

  但如果没有缓和，贸易战持续，甚至加剧，那么我们可能看到零增长甚至负增长的风险。这已经是我们能提供的最清晰的展望。

  或许我来总结一下。我们想通过这一个财务指引传达的重点是——即使今年有很多不确定因素，整体业绩仍然是“不错”的。正如 Vincent 所说，无论运输量怎么变化，我们的 EBIT 表现其实都是很稳健的，公司有能力应对这些波动。

  10/问：你们对今年不会恢复红海-苏伊士运河航线的信心有多大？特别是关于停火协议的消息有所混杂，这是否会改变你们的情景预判？

  Vincent Clerc：首先我想提示警醒我们，也很重要的一点是，也门局势与加沙冲突之间有着紧密联系。因此，考虑到我们每天看到的情况，以及地面上局势恶化的趋势，尤其是在加沙的情况可能还会促进恶化，现在就基于一个我们既不了解详细的细节内容，也不清楚其条款、甚至已经有违约的“协议”新闻，去进行我们航运网络的重新部署、恢复红海航线这种成本高、过程复杂且难以逆转的行为，我认为是不负责任的。

  关于胡塞武装的问题，如果美国停止轰炸，那当然是好事。但这是否意味着现在不仅有安全保障，而且在可预见的未来依然安全？我们大家可以把我们的员工、资产以及客户的货物重新送回红海？我觉得距离达到这种信心门槛还差得很远。

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